Ксения Архипова: Нефтегаз противостоит санкциям США, но все равно страдает

Без работы ОПЕК волатильность цены нефти была бы выше и динамика цены была бы совсем оторвана от фундаментальных факторов. Несмотря на то, что договоренности ОПЕК – это ограничение свободы для стран, добывающих нефть, участники картеля понимают выгоды работы этой организации.

О том, как скажется на нефтяном секторе налоговый маневр 2019 г., о компаниях-«середнячках» и о том, ждать ли нам новых санкций по отношению к отечественному нефтегазовому сектору, «НиК» рассказала старший партнер, исполнительный директор АКГ «Деловой профиль» Ксения Архипова.

«НиК»: Как вы оцениваете инициативы, принятые на декабрьском заседании ОПЕК?

– Достигнутые 7 декабря соглашения не смогли послужить драйвером роста цен. Вышедшие 18 декабря данные о коммерческих запасах показали очередной прирост, что крайне негативно сказалось на котировках, просевших до значений октября 2017 г. Но мы не склонны связывать текущее падение с недоверием рынка.

«НиК»: Как и когда это повлияет на рынок?

– Во-первых, данное решение имеет отложенный результат, фактическое снижение предложения нефти мы увидим не ранее чем через 1-1,5 месяца. Во-вторых, рынок находится под давлением США, которые не поддерживают решения ОПЕК о сокращении добычи. В-третьих, такое резкое отрицательное движение котировок, не подтвержденное фундаментальными конъюнктурными факторами, свидетельствует о высокой активности спекулянтов, которые предпочитают игру на понижение, отрабатывая коррекцию до уровня текущего среднесрочного тренда.

«НиК»: Как отразятся на российском секторе ценных бумаг соглашение ОПЕК+ и последние его изменения?

– Российский рынок пока не проявляет высокой корреляции с ценами на товарно-сырьевых рынках. Это обусловлено отсутствием к нему интереса зарубежных инвесторов из-за того, что многие компании находятся под санкционным давлением.

До Нового года мы не ожидаем серьезного изменения котировок, в том числе нефтяных бумаг.

«НиК»: К решению о сокращении добычи решился присоединиться Оман. Решения отдельных стран весомы для общего рынка?

– Решение Омана о сокращение добычи нефти на 2% в I полугодии 2019 г. дает сигнал другим странам, не входящим в ОПЕК, снизить поставки, чтобы удержать нефтяные котировки на текущих уровнях. Но само решение Омана не может существенно повлиять на рынок, на его долю приходится чуть более 1% объема мировой добычи, хотя о возможном снижении заговорили и в Казахстане.

Опасения рынка вызывает рост добычи в США, практически нивелирующий заявленное снижение странами ОПЕК. Но активность США уже обрушила котировки сланцевой нефти WTI, сделав возможным ее снижение до $45 за баррель в ближайшей перспективе.

Котировки WTI еще больше оторвались от Brent, и мы ожидаем, что США уже в начале 2019 г. станут задумываться о стабилизации цен.

«НиК»: Как решение ОПЕК о сокращении добычи нефти скажется на России, ценах марки Urals и на бюджете РФ?

– Несмотря на принятие решения ОПЕК о сокращении добычи на 1,2 млн б/с, ЦБ пересмотрел целевые ориентиры денежно-кредитной политики в базовом сценарии, исходя из средней цены на нефть на уровне $55 за баррель, что гораздо ниже установленного прогнозного значения в государственном бюджете на 2019 г. ($63,4 за баррель). Снижение цен на Urals в район $40-43 за баррель потребует реализации консервативного сценария, что снизит прирост ВВП до 1%. Но даже в случае неблагоприятной конъюнктуры на нефтяном рынке мы не ожидаем ухода основных показателей развития экономики в отрицательную зону.

«НиК»: С 1 января 2019 г. Катар выйдет из ОПЕК. Окажет ли это существенное влияние на мировые нефтяные котировки?

– В том, что Катар выходит из ОПЕК, некоторые аналитики увидели сигнал начала ее развала. Но доля эмирата лишь около 2% в общем объеме добычи ОПЕК. Его членство в организации скорее номинальное. Между тем Катар стремится усилить позиции на газовом рынке и намерен инвестировать не менее $20 млрд в энергетические проекты в США. Выход страны из ОПЕК – это скорее политическое решение, продиктованное стремлением завоевать расположение США; выход Катара из ОПЕК и возможное наращивание им добычи не окажет серьезного влияния на цены.

«НиК»: 2019 г. – этап налогового маневра в России. Увеличивается размер НДС, Минэкономразвития пытается перенести часть налогов с нефтянки на металлургов, ГНС пытается вести борьбу с самозанятым населением. Что может грозить нефтянке? Как будет разворачиваться акцизная история?

– Маневр подготавливался с 2015 г., но его последствия до сих пор не ясны. Замена экспортных пошлин на НДПИ сделает бюджет менее зависимым от изменения цен на нефть и даст возможность стабилизировать доходы и расходы бюджета.

Но если цена на нефть упадет, у нефтяников сократятся инвестиционные возможности и добыча нефти может стать убыточной. Если же цена вырастет, то бюджет будет недополучать доходы.

Отмена пошлин будет стимулировать экспорт нефти и нефтепродуктов, что может вызвать дефицит на внутреннем рынке. Этот дефицит предлагается снизить за счет введения возвратных акцизов, которые будут играть сдерживающую роль.

Рост НДПИ ведет к удорожанию цен на нефть, что подтолкнет рост цен на нефтепродукты, который уже нельзя будет остановить.

С 1 января стартует пилотный проект ввода НДД, который призван стимулировать разработку новых месторождений и бурение скважин. Предусматривается переложить основное бремя налогообложения на более поздние сроки эксплуатации скважин, что позволит обеспечить более быстрый возврат инвестиций. НДД должен стимулировать развитие разработки в Сибири и на Крайнем Севере, где инвестиции в строительство и обустройство скважин существенно выше, чем в западных и южных регионах России.

«НиК»: Удачное ли сейчас время для вложений в нефтяные бумаги?

– Экономика России продолжает сталкиваться с проблемой оттока капитала. Это не может не отразиться на фондовом рынке, который сегодня не имеет достаточной силы даже для того, чтобы обеспечить рост котировок нефтяных компаний до фундаментально обоснованных уровней. Причина в непрекращающемся санкционном давлении, в том числе и на нефтегазовую сферу. Все благоприятные новости отыгрываются за счет перераспределения финансовых ресурсов.

Вкладывать средства в нефтяные бумаги сегодня можно или для спекулятивной игры на краткосрочных колебаниях, или на срок не менее 1-2 лет в ожидании смягчения или отмены санкций и последующего притока капитала с других рынков.

В ближайшей перспективе, даже при благоприятном движении цен на нефть, у участников фондового рынка не хватит ресурсов, чтобы обеспечить существенный рост котировок.

«НиК»: Нефтегазовый сектор России неоднороден. Есть ли откровенно убыточные компании, пусть даже их бумаги и не торгуются на рынке? Есть ли уверенные «середнячки»? Как бы вы определили их общий вес в секторе?

– Сектор продемонстрировал устойчивость к санкциям и изменению цен на нефть, сохранив рентабельность. Основная проблема большинства компаний, бумаги которых котируются на рынке, – высокая долговая нагрузка, сформированная в основном за счет валютных кредитов. Существенные ограничения по рефинансированию кредитов, определяемые санкционным давлением, наряду с сохраняющейся девальвацией рубля по-прежнему несут риски для отрасли и ограничивают ее развитие.

Но рынок неоднороден. Если крупные компании смогли приспособиться к изменениям рынка, то многие небольшие предприятия терпят убытки. Следует отметить, что на долю 10 крупнейших нефтедобывающих корпораций приходится почти 88% российской нефтедобычи. Убыточными являются небольшие предприятия, имеющие очень старый фонд скважин с низким дебитом и высокой обводненностью. Но на рынок приходит множество новых игроков, вкладывающихся в разработку отдельных месторождений. Именно эти игроки формируют костяк уверенных «середнячков», на долю которых приходится 8-9% нефтедобычи. Это в основной своей массе предприятия, отправляющие на экспорт почти всю добываемую ими нефть и обеспечивающие рентабельность деятельности выше среднерыночной.

«НиК»: Стоит ли покупать бумаги нефтянки сейчас, когда цена из-за роста котировок нефти в середине 2018 г. находилась на максимуме? Правильно ли мы понимаем, что цена акций сектора очень высока – по сравнению с акциями других отраслей?

– В течение 2018 г. большинство бумаг сектора показывают динамику лучше рынка, по-прежнему оставаясь чрезвычайно недооцененными.

Девальвация рубля, существенный отскок мировых цен на нефть от минимумов 2016 г., не говоря о неплохих финансовых результатах компаний, могли бы способствовать достижению намного более высоких котировок.

Но негативное влияние санкций не позволяет войти на фондовый рынок крупным институциональным инвесторам. Настоящая волна роста котировок впереди, и ничто не мешает купить кажущиеся уже дорогими акции на перспективу 1-2 лет, чтобы получить прибыль. Наиболее благоприятным моментом для покупки акций будет разворот цен на нефть, который мы ожидаем в ближайшей перспективе.

«НиК»: Как себя чувствует нефтегазовый сектор с точки зрения всей экономики, прибыльности (текущей и перспективной) и новых попыток обложить нефтянку дополнительными налогами?

– Несмотря на геополитику, 2018 г. стал удачным этапом для предприятий сектора: рост добычи достиг исторических максимумов, мы видим рост выручки и прибыли, освоение новых месторождений. Реализация инвестиционных программ и развитие инфраструктуры создают хорошие предпосылки для достижения более высоких финансовых показателей в 2019 г. По нашим прогнозам, рентабельность предприятий сектора по итогам 2018 г. вырастет на 30% по сравнению с показателями 2018 г.

По нашим оценкам, изменение налогового законодательства будет постепенно сокращать пошлины, что создаст стимулы для увеличения экспорта. Но в отношении государств – участников ЕАЭС нововведение может создать проблемы. Россия поставляет им нефть и нефтепродукты без таможенных пошлин по внутренним ценам, но рост НДПИ (компенсирующий снижение экспортных пошлин) увеличит экспортную цену для стран – участников ЕАЭС, которые будут вынуждены покупать более дорогую нефть, что повысит цены на нефтепродукты и снизит рентабельность нефтепереработки.

«НиК»: Ожидаете ли вы коррекции цены на бумаги на фоне информации о возможном введении достаточно жестких санкций, вплоть до запрета на инвестирование средств международных компаний в нефтяной сектор?

– В начале декабря Госдеп США анонсировал возможное введение новых санкций в отношении России, но пока остается лишь догадываться, какие из них будут введены. 18 декабря введены санкции против четырех российских информресурсов и 18 физлиц.

Хотя нефтегазовая отрасль успешно противостоит санкциям, это не означает, что она не испытывает последствий. Многие западные поставщики нефтегазового оборудования расторгли договоры по сервисному обслуживанию и отказались обновлять программное обеспечение.

«НиК»: Какова сейчас политика США в отношении сланцевого газа и нефти? Как это отражается на российском нефтегазовом секторе?

– Добыча сланцевого газа и нефти в США растет. Если 10 лет назад потребность в нефти покрывалась импортом более чем на 60%, то сегодня – на 20%; в ближайшей перспективе рост добычи сланцевой нефти способен превратить США в нетто-экспортера. Рост добычи обеспечивается благодаря расконсервации скважин, построенных на предыдущей волне роста стоимости нефти. Они за бесценок продавались в период падения цен и только в последний год стали активно эксплуатироваться, а себестоимость американской нефти существенно снизилась.

В обычных условиях она составляла $55 за баррель, рост цен на уровень выше $130 увеличил расходы на бурение новых скважин, и себестоимость сланцевой нефти составляла почти $90 за баррель. Последовавшее падение цен привело к волне банкротств и консервации скважин. При отсутствии необходимости новых инвестиций добыча сланца рентабельна даже при $35 за баррель и США активно наращивают добычу.

Но сланцевые скважины имеют гораздо меньший срок эксплуатации. Уже за первый год скважина выдает максимум добычи. Во второй год объем падает вдвое, уходя затем почти в ноль.

Без новых инвестиций нельзя обеспечить длительную стабильную добычу в течение длительного времени; себестоимость американской нефти скоро снова повысится до экономически обоснованного уровня $55-60 за баррель.

«НиК»: Европейский суд отказал отечественным компаниям и банкам в отмене санкций. Отразится ли это как-то на их бизнесе и котировках акций?

– Нефтегазодобывающие компании уже адаптировались к санкциям, а фондовый рынок уже отыграл их. Рынок не ожидает смягчения санкций и слабо реагирует на многие из них. Пакет санкций, введенный 18 декабря, не смог пошатнуть настроений, а исключение «Русала» из санкционных списков привело к всплеску цен более чем на 25-30% уже на открытии торгов. Сегодняшние котировки не учитывают возможного введения новых санкций, что может привести к резкому изменению цен в зависимости от степени их давления на бизнес-процессы нефтяных компаний и экономику в целом.

«НиК»: Запрет крупнейшим компаниям выходить на внешний рынок заимствований привел к тому, что они вынуждены размещать облигации на внутреннем рынке. Есть ли примеры удачных постсанкционных размещений? Не слишком ли велика сейчас доходность облигаций в условиях санкций и того, что инвесторы пытаются требовать премию к доходности госдолга, который уже недешев?

– Санкции первым делом перекрыли российскому нефтегазовому сектору доступ к долгосрочным пассивам. Российские предприятия были вынуждены перейти к заимствованию на внутреннем рынке, что гораздо дороже, прежде всего из-за ограниченности возможностей со стороны отечественного финансового сектора. Но, несмотря на существующие санкции, компании изыскивают возможность размещать евробонды и получать зарубежные кредиты на достаточно выгодных условиях.

В ноябре 2018 г. «Газпром» разместил 5-летние еврооблигации на сумму €1 млрд с доходностью 2,95% годовых. Он был готов выплатить и больший процент, но рынок согласился на более низкую доходность. 14 декабря «Газпром» привлек ¥65 млрд (около $600 млн) через выпуск 10-летних облигаций по ставке 1,01% годовых. Российский нефтегазовый сектор, несмотря на санкционное давление, считается высоконадежным инвестиционным активом, а зарубежные инвесторы готовы вкладывать деньги.

«НиК»: Иран продает свою нефть через свою же биржу и находит пути сопротивления санкциям. Как это сказывается на рынке нефти?

– США не заинтересованы в высоких ценах на нефть, несмотря на то, что по объемам добычи уже догоняют Саудовскую Аравию. Снижение нефтяных цен стимулирует развитие других отраслей промышленности, обеспечивая экономический рост. Этим и объясняется смягчение антииранских санкций. Рынок вполне настроен проверить текущий среднесрочный повышательный тренд цены нефти на прочность. Но уже в начале 2019 г. даст о себе знать сокращение добычи нефти в рамках ОПЕК+, что послужит хорошей поддержкой нефтяным котировкам и вернет цены к росту.

«НиК»: Какие инвестиционные проекты в нефтяной отрасли смогут развивать наши компании, находясь под санкциями, даже если дойдет до полной блокировки передачи технологий?

– Санкции уже привели к заморозке многих крупных иностранных и совместных шельфовых нефтяных проектов, приостановили работы по добыче сланцевой нефти. Но санкции уже не смогут ощутимо затронуть традиционную добычу, а льготы, введенные НДД, стартующим в пилотном режиме в январе 2019 г., могут послужить дополнительным стимулом разработки нефтяных месторождений Сибири и Крайнего Севера.

Беседовала Елена Гост